De 10-jaars Japanse staatsobligatierente is gestegen naar 2,32%, bijna op het hoogste niveau sinds 1999. Dit is 30 basispunten hoger dan het hoogtepunt tijdens de financiële crisis van 2008. De 5-jaars rente steeg naar 1,72%, slechts één basispunt onder het all-time high. Deze stijging komt doordat Brent-olie boven de $113 per vat wordt verhandeld vanwege het voortdurende conflict in Iran, terwijl de Amerikaanse Treasury-markten de laatste weken onder druk staan.
De crisis zit niet in het cijfer van de rente zelf — het probleem is dat alles wat gebouwd is op het idee dat dit cijfer nooit gehaald zou worden, opnieuw moet worden gewaardeerd.
Een systeem ontworpen voor nul
Het financiële systeem van Japan was gebouwd op het idee dat de rente rond nul zou blijven. Na het instorten van de activabubbel in de jaren ’90 hield de BOJ de rente jarenlang bijna op nul om deflatie te bestrijden en de economie te stimuleren.
Verzekeraars, pensioenfondsen en banken gingen er allemaal vanuit dat dit niet zou veranderen. Als de rente stijgt, daalt de marktwaarde van bestaande obligaties met een lage rente — en de schade is al zichtbaar. Vier van de grootste Japanse levensverzekeraars meldden al voor in totaal $60 miljard aan ongerealiseerde verliezen op Japanse staatsobligaties, vier keer zoveel als het jaar ervoor.
Zoals marktanalist Ganesh Kompella aangaf: “Het cijfer zelf is niet de crisis. De herwaardering van alles daarna is het probleem.”
De Bank of Japan hield de rente vorige week gelijk, maar gaf wel een strenge waarschuwing. Gouverneur Ueda zei dat een renteverhoging mogelijk blijft, zelfs als de groei afneemt, zolang de onderliggende inflatie maar hoog blijft. De markt schat de kans op een renteverhoging in april op 60%. Goldman Sachs Japan denkt dat de BOJ pas in juli iets zal doen.
De structurele druk op de rente begon al voor de oorlog. De plannen voor meer overheidsbestedingen van minister Takaichi zorgden in januari al voor onrust op de obligatiemarkt, waardoor de rente op 40-jarige obligaties in één dag boven de 4% uitkwam. Wat de oorlog in Iran toevoegde, was een energie-inflatieschok die Japan niet makkelijk kan opvangen of negeren.
De carry trade wereldwijd gebouwd op goedkope yen
Japan haalt meer dan 90% van zijn olie uit het Midden-Oosten. De doorvoer via de Straat van Hormuz is nu minder dan 10% van het niveau vóór de oorlog. Deze afhankelijkheid zorgt direct voor ingevoerde inflatie, waardoor de BOJ waarschijnlijk de rente moet verhogen terwijl de economie juist zwakker wordt — een typisch stagflatie-probleem.
Dit is niet alleen theorie: toen de BOJ de rente in augustus 2024 verhoogde, moesten carry trades plotseling worden afgebouwd. Daardoor verdampte $600 miljard op de cryptomarkt, zakte de Bitcoin koers naar $49.000 en ontstonden er binnen een paar dagen $1,14 miljard aan liquidaties.
Ondertussen nadert de USDJPY de 160, het niveau waarbij het Japanse ministerie van Financiën in 2024 meermalen ingreep. De Japanse autoriteiten zeiden maandag “volledig voorbereid te zijn om in te grijpen” bij scherpe bewegingen van de munt. TD Securities denkt dat gezamenlijke interventie door de VS en Japan de koers vijf à zes grote punten kan laten dalen.
Risicovolle assets kunnen niet geïsoleerd blijven
Zoals een marktkenner het zei: “Japan was het ankerpunt van de wereldwijde liquiditeit. Als de rente daar stijgt, worden de financieringskosten wereldwijd hoger. Dat is niet lokaal, dat is systemisch.”
Japanse investeerders bezitten naar schatting $1,2 biljoen in Amerikaanse staatsobligaties — de grootste positie van elk land. Als de Japanse rente stijgt, is er minder behoefte aan buitenlandse obligaties, waardoor de wereldwijde rente verder oploopt.
Morgan Stanley schat dat er nog zo’n $500 miljard aan openstaande yen-carry-posities kwetsbaar zijn. Als deze posities worden afgebouwd, moeten beleggingen die met goedkope yen zijn gefinancierd — aandelen, schulden van opkomende markten en crypto — noodgedwongen verkocht worden. De Bitcoin futures-premie voor 30 dagen is al gedaald van ruim 15% begin 2025 naar ongeveer 5%. Dit laat zien dat er steeds minder hefboomwerking met carry-trades is. Als het afwikkelen van yen-carry-trades versnelt, volgen er gedwongen verkopen in aandelen, schuld van opkomende markten en crypto. Er is geen beleidsmaatregel die dat proces kan stoppen — en ook geen duidelijk einde in zicht.
